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    隨著上證指數(shù)到達(dá)5300點(diǎn)，中國(guó)股市的泡沫有多大，是否會(huì)產(chǎn)生回調(diào)，再次成為每一個(gè)中國(guó)資本市場(chǎng)利益相關(guān)者密切關(guān)注的話題。中國(guó)股市的平均市盈率已經(jīng)達(dá)到60倍左右，很多基金經(jīng)理人也慨嘆，衡量公司基本面的指標(biāo)已經(jīng)沒(méi)有作用了。有泡沫是一回事，但泡沫是否會(huì)破裂以及在何時(shí)破裂、破裂到何種程度又是一回事。遺憾的是沒(méi)有人能夠告訴你這些。我們只能指出的是，多種因素表明，中國(guó)的股市正在成為一堵“階段性”危墻。

    第一個(gè)因素是A、H股間的差價(jià)。恒生銀行專(zhuān)門(mén)編制了一個(gè)A、H股溢價(jià)指數(shù)，該指數(shù)顯示A股比H股現(xiàn)在要貴90%，接近歷史高點(diǎn)。各類(lèi)價(jià)格以及價(jià)格衍生品，從高到低、從低到高的周期波動(dòng)是市場(chǎng)固有的規(guī)律。A、H股差價(jià)是否到達(dá)了需要調(diào)整的轉(zhuǎn)折點(diǎn)？另外，現(xiàn)在市場(chǎng)低估了“港股直通車(chē)”可能帶來(lái)的影響，因?yàn)楝F(xiàn)在還沒(méi)有基金正式進(jìn)入。一旦條件成熟，這將會(huì)被推廣到工行、建行等銀行，到香港炒股也就成為很便利的操作。這種轉(zhuǎn)換，將對(duì)兩股市值之間的價(jià)格差異以及國(guó)內(nèi)的資金狀況產(chǎn)生影響。

    第二個(gè)因素，即使按照一季度81%的增長(zhǎng)率，以及二季度70%的盈利增長(zhǎng)率，全年的上市公司盈利達(dá)到6000多億，按照每日2000億的交易量，印花稅以及證券公司的各種稅費(fèi)全年將超過(guò)5000億。需要強(qiáng)調(diào)的是，流通股大概僅占30%－40%，也就是說(shuō)可被交易的流通股分擔(dān)的僅是上市公司總利潤(rùn)的40%，即2400億，但是所付出的交易成本是5000億。這個(gè)市場(chǎng)總體上是一個(gè)抽水的市場(chǎng)。這樣的格局無(wú)法長(zhǎng)久持續(xù)。

    第三個(gè)因素，這一輪牛市啟動(dòng)的時(shí)候是3000萬(wàn)個(gè)賬戶(hù)，現(xiàn)在是1.1億個(gè)，其中有8000萬(wàn)個(gè)賬戶(hù)，是只有一年多投資經(jīng)歷的新股民。據(jù)安邦特約經(jīng)濟(jì)學(xué)家巴曙松在5、6月份的測(cè)算，新股民的資金大概在5萬(wàn)億左右。不過(guò)最近新開(kāi)戶(hù)數(shù)又重新回到日均30萬(wàn)高點(diǎn)。有的海外市場(chǎng)的投資者調(diào)侃，說(shuō)不同市場(chǎng)的新投資者幾乎都有一個(gè)共同點(diǎn)，那就是，有點(diǎn)像當(dāng)年的義和團(tuán)，十分勇猛，不相信子彈會(huì)打死人。不過(guò)中國(guó)股市的一個(gè)特點(diǎn)是，當(dāng)開(kāi)戶(hù)數(shù)達(dá)到新高點(diǎn)時(shí)往往將孕育著大盤(pán)的一次調(diào)整。狡猾的基金經(jīng)理會(huì)把階段性的最后一棒交到新股民手上。

    第四個(gè)因素，從目前的初步研究看，二季度70%的利潤(rùn)增長(zhǎng)里面，大概16%－17%來(lái)自于交叉持股帶來(lái)的收益；20%左右來(lái)自于會(huì)計(jì)制度變革和稅收變動(dòng)帶來(lái)的好處；還有一部分的利潤(rùn)是來(lái)自于價(jià)格的上升，這種上升帶有很強(qiáng)的周期性，企業(yè)不一定有質(zhì)量和技術(shù)上的實(shí)質(zhì)性改進(jìn)，可能就是原來(lái)有一個(gè)庫(kù)存，忽然因?yàn)橥ㄟ^(guò)通貨膨脹壓力，導(dǎo)致升高了，所以真實(shí)的因?yàn)槠髽I(yè)的技術(shù)進(jìn)步而帶來(lái)基本面的盈利改進(jìn)，大概比我們的GDP增長(zhǎng)高一點(diǎn)。

    還有一個(gè)問(wèn)題是這樣的盈利是不是可持續(xù)的。如果可持續(xù)，現(xiàn)在這個(gè)點(diǎn)位就不成很大的問(wèn)題，但如果因?yàn)楣蓹?quán)分置改革，很多公司有股權(quán)激勵(lì)，小非大非要減持必須把利潤(rùn)做進(jìn)來(lái)，那么這個(gè)利潤(rùn)增長(zhǎng)就是不可持續(xù)的。

    第五個(gè)因素，從實(shí)際操作風(fēng)格看，目前的市場(chǎng)估值情況下，不少私募基金已經(jīng)很謹(jǐn)慎了，但是從總體意義上看，公募基金基本還是很樂(lè)觀的。其中有主動(dòng)樂(lè)觀，也有被動(dòng)樂(lè)觀，例如如果有的基金本來(lái)減持了，但是由于有很多新的申購(gòu)，促使基金不得不加大持股?，F(xiàn)在一發(fā)基金，老基金100億，新基金90億，買(mǎi)了之后反正契約規(guī)定一個(gè)月之內(nèi)完成建倉(cāng)，無(wú)論是大盤(pán)還是小盤(pán)，買(mǎi)的大都是比較集中的200只股票左右的股票，這樣不斷把藍(lán)籌股推高，如果這個(gè)市場(chǎng)出現(xiàn)調(diào)整，可能會(huì)面臨一旦流動(dòng)性管理不好，會(huì)出現(xiàn)第一只不得不暫停贖回的開(kāi)放式基金。

    綜合以上五個(gè)因素，中國(guó)股市迎來(lái)一個(gè)“階段性”調(diào)整的可能性在增加，君子不立危墻之下，投資者當(dāng)保持高度警惕。